ステークETHとは、Ethereumの検証に参加し、ネットワークから報酬を受け取る状態のETHを指す。GlobalStakeのRyan Haczynski氏は、この収益率を分散型経済における基準値として捉えるべきだと主張している。
結論からいえば、ステーキング収益率はDeFi固有のベンチマークになり得る。ただし、国債金利のような「無リスク金利」ではなく、技術・運用・流動性などのリスクを伴う基準収益率として扱う必要がある。
CoinDesk寄稿が提示した「基準」という考え方
CoinDeskに掲載されたGlobalStakeのRyan Haczynski氏の寄稿は、ステークETHを単なる利回り商品ではなく、分散型経済全体を評価するための物差しとして見るべきだと論じている。
Ethereumでは、バリデーターがETHをステークし、ブロックの提案や他のバリデーターによる処理の検証、チェーン先端への投票を行う。誠実に参加すればプロトコルからETH建ての報酬を受け取れる一方、オフライン状態では報酬を逃したり、残高が減少したりする。矛盾するブロックへの署名など、証明可能な不正行為にはスラッシングも適用される。
つまり、ステーキング報酬は外部企業の利益や銀行預金から生まれるものではない。Ethereumという分散型ネットワークの合意形成と安全性を支える対価である。この「暗号資産ネイティブな経済活動から生じる収益」という性質が、ベンチマーク候補として注目される理由だ。
ただし、ベンチマークとは価格上昇を保証する指標ではない。株式市場の指数や債券市場の金利と同じように、複数の商品や運用戦略を比較するための共通基準を意味する。
ステーキング収益率がDeFiの基準になり得る理由
DeFiには、Aaveの暗号資産レンディング、Uniswapの流動性提供、Maker系プロトコルの担保運用など、異なるリスクを持つ多数の収益機会が存在する。しかし、表示される利回りだけを比べても、どの運用が効率的なのかは判断しにくい。
ここでステークETHの収益率を基準にすると、追加リスクに対して十分な上乗せ収益があるかを考えやすくなる。例えば、あるETH運用戦略がステーキングより高い収益率を示していても、その差がスマートコントラクト、借り手の清算、流動性低下、トークン価格変動のリスクに見合わなければ、合理的な選択とは限らない。
比較の基本形は次のようになる。
- ステークETH：Ethereumの合意形成へ参加することで得る基準収益
- Aaveへの供給：借入需要に連動する金利に加え、プロトコルと市場のリスクを負う
- Uniswapへの流動性提供：取引手数料を得る一方、価格変動やインパーマネントロスの影響を受ける
- レバレッジ型ステーキング：収益拡大を狙える反面、借入金利や清算リスクが加わる
このように、ステーキング収益率を出発点とし、追加の収益が何のリスクへの対価なのかを分解する考え方は、DeFi運用の比較に有効だ。
LidoやRocket Poolが実用性を広げた
個人がEthereumのバリデーターを直接稼働させる場合、公式仕様上は少なくとも32 ETHと、常時稼働する端末、実行クライアントおよびコンセンサスクライアントの運用知識が必要になる。これはネットワークとの距離が最も近い方法だが、すべての利用者に適しているわけではない。
そこで利用されているのが、LidoやRocket Poolなどのリキッドステーキングプロトコルだ。Lidoでは、利用者がETHを預けるとステークされたポジションを表すstETHを受け取れる。stETHは残高が変化するリベース型トークンであり、ラップ版のwstETHは残高ではなく交換価値へ報酬が反映される非リベース型として設計されている。
Rocket PoolのrETHも、プールされたステーキングポジションを表すトークンだ。こうしたリキッドステーキングトークンはウォレットで保有できるだけでなく、対応するDEXやレンディング市場へ持ち込める。Ethereum公式サイトも、リキッドステーキングについて、ステークされた資本をDeFiで利用できる仕組みとして説明している。
一方、LidoのstETHとETHそのものは同一資産ではない。二次市場での価格差、出金処理、オラクル、プロトコルのスマートコントラクトなど、ネイティブステーキングにはない依存関係が加わる。したがって、stETHやrETHの運用実績を、そのままEthereumプロトコルの基準収益率と混同すべきではない。
AaveやDEXでは基準金利をどう使えるか
Aaveでは、対応市場にwstETHなどを供給し、担保として利用できる場合がある。利用者はステーキング由来の価値増加を維持しながら別の資産を借りる戦略を組めるが、担保価値の下落や借入残高の増加によってヘルスファクターが悪化すれば、清算される可能性がある。
このとき重要なのは、画面に表示された複数の利回りを単純に合算しないことだ。借入金利は利用率によって変動し、インセンティブ報酬には対象トークンの価格変動がある。ステーキング収益が得られていても、借入コストや清算損失が上回る場合がある。
UniswapなどのDEXでETHとリキッドステーキングトークンの流動性を提供する場合も同様だ。取引手数料を得られる一方、ETHとの交換比率や市場価格の変動、選択した価格レンジから外れるリスクを考慮しなければならない。
実務では、まずネイティブなステーキング収益率を確認し、その上にDEX手数料やレンディング収益を積み上げる。そして、追加収益ごとにスマートコントラクト、流動性、オラクル、借入、清算というリスク項目を対応させる。この手順を採れば、複雑なDeFi戦略を比較しやすくなる。
指標化を進めるCESRとETXTR
ステークETHを金融市場のベンチマークとして利用するには、特定のバリデーターや事業者だけに依存しない、再現可能な算出方法が必要になる。その試みの一つが、CoinDesk IndicesとCoinFundが開発したCESR（Composite Ether Staking Rate）だ。
CESRは、Ethereumのバリデーター群から得られる平均的な年率換算ステーキング収益を示す日次ベンチマークとして提供されている。特定のLST価格や中央集権型取引所の表示利回りではなく、バリデーター収益を共通の参照値にすることを目的としている。
CoinDesk Ether Total Return Index（ETXTR）は、ETHの価格リターンを示す指標とCESRを組み合わせ、ステークETHを保有した場合の総合的なパフォーマンスを表現する。これにより、ETH現物だけを保有する場合と、ステーキング報酬を含めた場合を区別できる。
標準化された指標が普及すれば、運用商品の成績評価、デリバティブの参照金利、変動金利型ローンなどへの応用が考えられる。ただし、指標の名称だけで判断せず、報酬の算入範囲、手数料、更新時刻、対象バリデーター、過去データの修正方針を確認することが重要だ。
「無リスク金利」と呼べない重要な理由
ステークETHは分散型経済の基準収益率になり得るが、伝統金融における無リスク金利と同じではない。少なくとも次のリスクが残る。
第一に、バリデーター運用リスクがある。長時間のオフラインや誤った運用は報酬減少につながり、不正と判定される行為にはスラッシングがある。
第二に、ETH価格そのものが変動する。ETH建てで残高が増えても、法定通貨換算の資産価値が増えるとは限らない。円やドルで支出する投資家には為替・価格変動リスクがある。
第三に、LidoやRocket Poolを利用する場合は、プロトコル、ノードオペレーター、オラクル、トークン流動性などへの依存が増える。中央集権型取引所のステーキングでは、さらに保管事業者の信用リスクが加わる。
第四に、集中化の問題がある。少数の事業者へ大量のETHが集まれば、Ethereumの検閲耐性や障害耐性に影響する可能性がある。利便性だけでサービスを選ばず、運営主体、ノードオペレーター構成、鍵の管理方法、出金手順を確認したい。
したがって、実用上は「Ethereumネイティブの基準収益率」または「追加リスクを測る起点」と表現する方が正確だ。
まとめ
Ryan Haczynski氏がCoinDeskへの寄稿で示した中心的な主張は、ステークETHを単なる受動収益商品ではなく、分散型経済の比較基準として評価するというものだ。
Ethereumのステーキング報酬は、ネットワークの安全性を支える活動から発生する。LidoのstETHやwstETH、Rocket PoolのrETHによってDeFiでの利用範囲が広がり、AaveやUniswapを組み合わせた運用も可能になった。さらにCESRやETXTRのような標準指標は、ステーキング収益とETH価格の変化を分けて評価する土台を提供する。
ただし、ステークETHは無リスクではない。利用者は表示利回りだけで判断せず、ネイティブステーキング、LST、レンディング、DEX流動性提供に含まれるリスクを分解する必要がある。基準収益率との差が何への対価なのかを確認することが、DeFi戦略を現実的に評価する第一歩となる。
